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Die Höhe des Eigenkapitals richtet sich nach der Wirtschaftlichkeit des Vorhabens. Der Unternehmenswert Die Berechnung des Unternehmenswertes ist nun vergleichsweise trivial. Die geplanten Kosten ändern sich nach dem Speichern des Basisplans auch dann nicht, wenn sich die Arbeitsstunden ändern.

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In der Praxis wird der Kassenbestand teilweise komplett zum nicht betriebsnotwendigen Vermögen gerechnet. Das verringert den Unternehmenswert — also Obacht, auf welcher Seite des Ladentisches man steht, bevor man diese Vereinfachung vornimmt.

Damit wäre die Berechnung der operativen Free Cash Flows geschafft. Darin sind keine Zahlungsströme aus der Finanzierungstätigkeit enthalten Zinsen, Dividenden oder Aufwandseinsparungen aus der Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalzinsen. Bisher wurde durch die Cash-Flows also nur der operative Bereich betrachtet, mit dem das Unternehmen Geld verdient. Erst bei der Ermittlung des Diskontierungssatzes, der zum Abzinsen der zukünftig anfallenden Cash Flows verwendet wird, kommt die Finanzierungsebene ins Spiel.

Wenn wir die Umsätze, Aufwendungen usw. Daher macht man das nur für einige Jahre und rechnet im Anschluss mit dem sog. Hier stellen wir die Glaskugel in den Schrank zurück und peilen nur noch über den Daumen. Der Detailprognosehorizont umfasst üblicherweise drei bis fünf Jahre. Danach nimmt man an, dass sich die Cash Flows mit einer Wachstumsrate g weiterentwickeln.

Der TV berechnet sich dann als. Wobei i der Abzinsungssatz ist, der später ermittelt wird. Hier wird in der Praxis oft zu stark vereinfacht und der Cash Flow aus dem letzten Jahr der Detailplanungsperiode verwendet. Die angenommene Wachstumsrate g sollte unter dem Wachstum der Detailplanungsperiode liegen.

Im Cash Flow des letzten Jahres sind aber Investitionsausgaben berücksichtigt, die sich an dem hohen Wachstum der Detailplanungsperiode orientieren. Folglich übernimmt man zwar die hohen Investitionsausgaben, hat aber ein deutlich niedrigeres Wachstum.

Will man den Unternehmenswert kleinrechnen, so sollte man genau das tun. Was ist also besser? Andernfalls werden die Pensionsrückstellungen in der Geschwindigkeit abgebaut, wie sie aufgebaut werden. Das Anlagevermögen wächst ebenfalls proportional zum Umsatz. Hier geht es aber nur um das Sachanlagevermögen! Und wie hoch ist g? Optimisten wählen die Wachstumsrate der entsprechenden Branche.

Üblich ist auch, die langfristige Inflationsrate zu wählen. Wie lange die Detailplanungsperiode ist, sollte nicht von den verfügbaren Planzahlen des Unternehmens abhängig gemacht werden. Notfalls sollte eine darüber hinausgehende, eigene Schätzung vorgenommen werden — lieber den Spatz auf der Taube, als das Dach in der Hand!

Es fehlt noch das unscheinbare i , also der Abzinsungsfaktor, der sowohl für die Berechnung des Barwertes aus dem Detailplanungshorizont, wie auch für den Terminal Value benötigt wird. Diese müssen natürlich in dem Verhältnis gewichtet werden, wie Fremd- und Eigenkapital im Unternehmen eingesetzt werden. Dann ergeben sich die. Man geht dabei davon aus, dass sich die Kapitalstruktur des Unternehmens nicht wesentlich ändert.

Der aufmerksame Leser fragt sich nun: In der Praxis sind Zinsaufwendungen nicht immer voll steuerlich absetzbar — darauf soll hier aber nicht näher eingegangen werden Stichwort Zinsschranke. Ist dadurch der Wert, den das Unternehmen für einen unbeteiligten Dritten hätte gesunken?

Am Leistungsbereich hat sich nichts verändert. Die Kunden sind ebenfalls die selben und die Mitarbeiter sind genauso motiviert, wie vorher. Auch die zukünftigen Cash-Flows sind die gleichen geblieben. Oder aber der Eigentümer des Unternehmens wird in ein hohes politisches Amt gewählt und erhält infolge dessen zinsvergünstigte Darlehen von der Bank. Ändert das etwas am Wert seines Unternehmens? Mit der gleichen Begründung dürfen auch nicht Buchwerte von Eigen- und Fremdkapital angesetzt werden, sondern es müssen Marktwerte berechnet werden.

Marktwert und -zins des Fremdkapitals. Der Diskontierungszinssatz sollte dabei das Risikopotential widerspiegeln, d. Der risikolose Zinssatz kann aus der Zinsstrukturkurve abgeleitet werden, notfalls verwendet man die Zinssätze für kurzfristigere Bundesanleihen.

Da ich jetzt mal vereinfachend davon ausgehe, dass die Bank des zu bewertenden Unternehmens schon wissen wird, wie man einen Marktzins berechnet, spare ich mir die Herleitung des Risikospreads. Ist das nicht genau das, was wir berechnen wollen? Bei den Kosten des Eigenkapitals wird unterschiedlich vorgegangen. Wenn ein Investor, z. Der lässt sich, wie bereits oben erwähnt, aus der Zinsstrukturkurve ableiten oder man verwendet vergangenheitsbezogene Durchschnittswerte der Basiszinssätze der vergangenen Jahre oder noch ungenauer den Zinssatz von Bundesanleihen.

Je nachdem, wie unsicher die erwarteten Cash Flows sind, muss eine höhere oder geringere Risikoprämie einkalkuliert werden. Man kann das Risiko wiederum in zwei verschiedene Arten aufteilen.

Das systematische Risiko umfasst alle Schwankungen, die dem gesamtwirtschaftlichen Umfeld zugeordnet werden z. Wechselkursschwankungen, Schwankungen der Rohstoffpreise etc. Das unsystematische Risiko hingegen betrifft nur das betrachtete Unternehmen — z.

Business-Angels sollten beachten, dass sie oftmals auch vom unsystematischen Risiko stark betroffen sind, da sie aufgrund der Charakterstistika ihrer Investments nicht die Möglichkeit haben, eine breite Diversifikation zu erzielen.

Sie versuchen das unsystematische Risiko durch Beratung und Kontrolle des Zielunternehmens zu senken. Die Risikoprämie, die bei der Ermittlung des Diskontierungssatzes zu verwenden ist, kann durch Kapitalmarkttheoretische Modelle ermittelt werden z. Er zeigt an, wie stark das Unternehmen auf Marktentwicklungen reagiert. Man kann sich vorstellen, dass ein Automobilzulieferer wahrscheinlich stark von konjunkturellen Schwankungen betroffen ist und damit ein hohes Beta hat , während ein Lebensmittelhändler weniger stark von der wirtschaftlichen Gesamtsituation betroffen sein dürfte.

Der Theorie zufolge, kann das unternehmensspezifische Risiko unsystematisch durch Streuung beseitigt werden und verdient daher keine Risikoprämie. Da ich nicht vorhabe, diesen Artikel in gebundener Form zu veröffentlichen, möchte ich es dabei belassen. Da das zu bewertende Unternehmen wahrscheinlich nicht börsennotiert ist, man aber das Beta nur auf der Grundlage von Aktienkursen ermitteln kann, muss man mit Vergleichsunternehmen arbeiten.

Man sucht sich also Firmen, die Börsennotiert sind und dem Bewertungsobjekt möglichst stark ähneln. Hierbei stehen Manipulationen Tür und Tor offen. Idealerweise kommen alle Unternehmen aus dem Land des Bewertungsobjektes. Andernfalls sind länderspezifische Risikozuschläge im Vergleich mit Deutschland sind es in der Regel ZUschläge zu berücksichtigen. Daher ist ein Vergleich per se schwierig.

Dann darf das Start-Up-Risiko jedoch nicht bei der Berechnung des Diskontsatzes berücksichtigt werden. Daneben ist zu beachten, dass die Betafaktoren nicht nur von der Entwicklung des Unternehmens im Vergleich zum Markt abhängen, sondern auch vom Verschuldungsgrad. Das ergibt für BMW: Wie bereits erwähnt, sollte das systematische Risiko bei hochvolumigen, unteilbaren Investments separat berücksichtigt werden. Daneben können Liquiditätszuschläge eine Rolle spielen, die Investoren bei Anlageobjekten, die vergleichsweise schwer verkauft werden können ansetzen.

Mehrheitsbeteiligungen können sich hingegen renditemindernd auswirken, da die Kontroll- und Mitspracherechte das Risiko mindern. Die Berechnung des Unternehmenswertes ist nun vergleichsweise trivial.

T ist hierbei die Anzahl der Jahre der Detailplanungsperiode. Danach müssen noch die aktuellen liquiden Mittel und das nicht betriebsnotwendige Vermögen hinzugerechnet und der Marktwert des verzinslichen Fremdkapitals oder als Näherungswert der Buchwert abgezogen werden. Nicht betriebsnotwendiges Vermögen wird deswegen abgezogen, weil die bisher im Unternehmenswert betrachteten Cash-Flows lediglich die operative Tätigkeit widerspiegeln.

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